고려아연 - 적정주가 분석

1. 들어가며,

- 저는 여전히 OXFORD note는 아니지만, 이런 노트에 필기하며 생각을 정리하는 것을 좋아합니다. 그리고, 생각보다 머리에서 손, 그리고 손에서 노트로 가는 거리가 머리에서 손, 손에서 마우스/키보드로 가는 시간보다는 짧다고 생각합니다.

​

- 네, 그래서 오늘 (7/21일)에 한번 해봤습니다. 쓰고 있었는데, 영국시간 22일 새벽 1시에 한국 시장 22일 오전 9시: 시가에 약 8%넘게 상승하더군요. 어라? 하면서도 (아직도) 제 적정주가의 가장 및바닥 (rock-bottom)에도 못미치는 가격임을 인지합니다.

​

​

2. 고려아연 - 투자의 시계 Time Horizon

- 일단 투자의 시계는 과거 (최소) 3년치에 현재를 더합니다. 그리고, 최대 2분기까지를 '예상' 하여, 예상 실적을 나름대로 추정합니다. 이 예상실적을 구하는 것이 쉽지는 않습니다. 특히 시클리컬 기업인 고려아연의 경우, 아연 가격과 실적이 '시차'를 두고 연동하기 때문에 실적 추정이 쉽지는 않죠. 이 부분을 감안해 주셨으면 합니다.

- 먼저, 가장 중요하게 보는 지표인 영업이익률/순이익률의 하락/감소를 살펴봅니다. 그리고, 현재 까지 받은 카드, (1년에 총 4장 받는 그것) 2020년 1분기의 실적과 지표를 놓습니다. 또한, 실적과 면밀하게 연동하는 상품의 가격을 실적 밑에 표기하면, 상품 가격의 높고 낮음이 실적과 어떤 연관이 있는지 확인해 볼 수 있겠죠.

​

- 2016년 아연 가격은 1500 달러/ton이었는데, 2018년에는 아연가격이 최고점을 찍죠, 3567 달러/ton입니다. 재미있는 것은 그럼에도 불구하고, EPS는 2018년에 하락을 찍고, 오히려 2019년에 다시 회복합니다. 이 것을 보면, 아연 가격이 오를 경우 실적 반영까지 최대 1년은 걸릴 수 있다고 봅니다. (제련 수수료 - 연간 계약이므로)

​

- 여기서 가장 중요한 부분: 배당금 DPS가 매년 증가하고 있는 것이죠. 8500원->1만원->11000원-> 14000원: 투자에 가장 중요한 요소 아닐까요? 회사가 자기의 사업, 영업력에 자신이 없으면 어째서 배당을 매년 상승시키죠? 더군다나 시클리컬 기업인데? S-OIL을 보세요: 배당금 95%삭감입니다. 그로인해, 시가 배당률은 매년 커집니다 -> 시가 배당률 관점에서 '저평가' 상태.

​

- Spot TC Treatment Charge 제련 수수료가 하락세라는 것은 정광 공급이 감소중, 금속 가격이 하락 중이므로 광산업체에서는 정광 공급을 늘릴 이유가 없죠. 그러나, Spot TC가 하락하더라도 '년간 계약'이므로 제련 수수료는 챙길수 있습니다.

​

- 2020년 2분기 실적은 전년 동기 대비 '하락'할 것으로 예상한 증권사들이 많았습니다만, 지난 번 급상승시, 외국인과 기관 (그리고 국민연금만 3만주) 순매수 했다는 것을 보면, 아무래도 '어닝 서프라이즈'가 있을 것 같기도 합니다.

​

​

​

3. 고려아연의 적정주가 - 시가배당률 투자법

- 적정 주가 산출을 위해서는 예상 EPS를 산출해야 합니다. 그리고 배당성향도 최근 4개년정도의 (별도기준) 배당 성향을 살펴보면서 이번년도의 배당성향을 '유추'해야 겠지요? 16년부터 19년까지 평균 6%상승을 기록했으므로, 2020년 배당성향은 '감히' 별도기준 55%를 예상해 봅니다.

​

- 두 가지로 예상합니다. 첫째, 아연가격에 큰 변동이 없을 경우, TC (제련 수수료)는 일정 / 공급도 일정할 때 (P와 Q에 큰 변동이 없을 경우) 2020년 1분기 수준 - 19년 대비 -8.8%를 유지한다고 가정합니다. 그러면 EPS는 단순하게 별도 기준으로 27406원이 나옵니다. 여기에 배당성향 55%를 구해주면, 배당금은 15000원이 나오죠.

- 둘째, 아연가격 점진적 상승 시, TC는 일정 (P) 대신에 공급 Q는 증가하므로, PXQ에는 (+)변동이 발생하죠. 19년 1분기 수준 유지한다고 가정시, EPS는 (별도기준) 30051원이 나오고, 여기 배당성향 55%를 곱하면 배당금 DPS는 16500원이 나옵니다. 어메이징, amazing.

​

- 셋째, 아연가격 (외부)와는 상관없이 회사 내부적 배당 성향을 보수적으로 잡아, 50%만 잡겠습니다. 그렇게 되면 배당금은 각각 13703원과 15025원이 됩니다. 아래와 같이 정리합니다.

가정	EPS (개별, 원)	배당성향	예상 배당금 DPS (원)	케이스
아연가격 변동 없음	27406	55%	15000	(1)
아연가격 점진상승	30051	55%	16500	(2)
아연가격 변동 없음	27406	50%	13703	(3)
아연가격 점진상승	30051	50%	15025	(4)

(2)번 케이스가 주주 입장에서는 황금빛 케이스이나, 세상이 그렇게 누렇지만은 않죠. 그러므로 우리는 worst와 best 케이스를 추적해야합니다. 여기서 나와야 하는 것이 '시가배당률'이 되겠습니다. 이 회사의 10년 평균 시가 배당률은 1.763%, 5년 평균 시가 배당률은 2.28%입니다. 저는 예전에는 '예상 배당금'을 10년 평균 시가 배당률로 나누어, '적정 주가'를 구하곤 했는데, 지금은 5년 평균 시가배당률을 추가 하였습니다.

​

그렇게 하면, 아래와 같이 최악의 경우 415,151원 (약 415,000원) - 최대의 경우 850,822원 (약 851,000원)으로 나타납니다. 중간값은 500,000원/723,684원으로 나타나는군요.

가정	EPS (개별, 원)	배당성향	예상 배당금 DPS (원)	케이스	예상 배당금/ 시가배당률	적정주가들
아연가격 변동 없음	27406	55%	15000	(1)	13700/3.3%	850,822원
아연가격 점진상승	30051	55%	16500	(2)	16500/2.28% 16500/3.30%	723,684원 500,000원
아연가격 변동 없음	27406	50%	13703	(3)	13700/2.28% 13700/3.30%	657,894원 415,151원
아연가격 점진상승	30051	50%	15025	(4)	(1)번과 동일	-

​

감사합니다.

Thanks a ton.

 

 

* 콕COC는 본 정보의 정확성에 대해 보증하지 않으며, 본 정보를 이용한 투자에 대한 책임은 해당 투자자에게 귀속됩니다.